从左至右：
黄思翀、贾悦、孟艳、武世凡、肖世广、金汇文
本文为清华－康奈尔双学位金融MBA2022级《金融沿革与金融市场I》课程报告，作者是第七组：黄思翀、贾悦、孟艳、武世凡、肖世广、金汇文。授课教师：王娴。王娴现任清华大学五道口金融学院研究员，清华大学国家金融研究院副院长、上市公司研究中心主任。
1. 康美事件财务分析
1.1 康美事件
1.1.1 康美案件简述
2021年11月12日，广东省广州市中院刑事审判庭国徽高悬，气氛庄严，一场划时代的诉讼在这里落幕，判决书责令康美药业股份有限公司（下称“康美”）因虚假陈述侵权需向证券投资者赔偿，原董事长马兴田及5名高管、会计事务所及直接责任人员承担全部连带赔偿责任，全体投资者以“默示加入”的方式共获赔现金约9.8亿元，首单特别代表人诉讼对侵害中小股东问题带来了新的解决办法。
1.1.2 财务舞弊五宗罪
根据公开新闻及公司财报，我们复盘康美的案件始末，结合监管机构对其的判罚公告，概括总结了康美在此案中财务及公司治理方面的五大点问题。
①虚增货币资金
康美伪造、变造大额定期存单，虚构交易或篡改交易，虚假记录财务报表中货币科目。
在2017年的年报修正前，康美的货币资金累计341亿元，总资产为687亿元，货币资产近半占总资产，异常高于其他同类型企业。而康美当年利息收入仅为2.7亿，其有息负债规模达到347亿元。
②虚增营收
2016-2018年，康美涉嫌以仿造、变造增值税发票虚增营业收入。其中，2016年报虚增营业收入90.0亿元，2017年报虚增营业收入100.3亿元，2018半年报虚增营业收入84.8亿元，2018年报虚增营业收入16.1亿元。2016至2018年累计虚增营业收入金额291.3亿元，其中5.1亿元为虚构的利息收入。
③虚增营业利润
2016至2018年，康美累计虚增利润100多亿元，依次虚增利润占营业利润的16.4%、25.9%、65.5%。
④虚增固定资产
经查实，康美在多个项目中不满足会计规则，截至2018年底，分别虚增固定资产、在建工程、投资性房地产11.9亿元、4.0亿元、20.2亿元。
⑤未按规定披露非经营性占用资金的关联交易情况
2016至2018年，康美与两家关联方企业的年末交易额分别为23亿元、57亿元和56亿元。18年以前的关联方交易，均未入账公司财务报表。
1.2 康美经营和财务特征
除了上述的宣判事实之外，我们也发现康美药业在曝出财务造假前也存在部分异常的财务指标和经营情况，这些都值得我们关注。
1.2.1 财务指标异常
①净现比较低
净现比体现的是企业实现净利润对应流入的现金。回看康美的财务报表，从2014年开始康美的净现比就持续低于50%（附表1），特别是2015年只有18.5%，即实现1元的净利润流入的现金只有0.18元。
②异常毛利率
在财务指标特征里，康美药业表现为远超同行的毛利率，2015-2018年的毛利率分别为28.3%、29.9%、38.6%、30.0%，严重高于行业平均水平10%。
③存贷双高
2017年康美货币资金有99.74%是现金（见附表2）,但公司的有息融资较高。利息支出大,不符合正常的商业逻辑。
④异常的存货比
康美近年存货比超过20%,2018年增至45.8%（见附表3）,大大高于医药业12%左右的比重。康美的会计差错更正把原本2017年157.0亿元存货调整为352.5亿元,将库存商品从74.68亿元调整为252.9亿元。
⑤异常的存货周转率
从2013年开始，康美的存货一路猛增，存货周转天数从133.9天飙升到663.4天，这意味着需要将近2年的时间才能消化完存货。相比之下，同是中药企业的白云山的存货周转天数为72.4天。
1.2.2 经营异常
①股权过度集中、董事会和高级管理层高度集权
康美大股东为康美实业，持股 32.9%，其实际控制人马兴田同时兼任公司董事长和总经理。其妻子许冬瑾是第七大股东，持股 2.0%。马兴田夫妇在董事会和管理层的绝对主导导致了公司未能实现监督制衡的治理结构，股权过度集中。
②与券商存在异常关联
经统计，在康美的质押行为中，质权方为广发证券股份有限公司和广发证券资产管理有限公司共计28笔，占总质押笔数的65.1%。此外据企查查数据显示，康美2007年出资1200万元持有广发基金管理有限公司（广发子公司）10%的股权。2015年，另一家子公司广发乾和投资联合许冬瑾持有的信宏实业成立广东广发互联小额贷款公司。
③异常审计费用
根据，2001到2008年的7年间，康美每年仅30万元支付给正中珠江作为审计费用，但2009年康美开始大幅增加该费用，从80万元到2018年的495万元，9年来翻了四倍有余。此外正中珠江还被康美聘任为内部控制审计会计师事务所，这种内外审计都交给了一家审计事务所的情况，增加了上市公司的道德风险。
④实控人股权高质押
2010年，马兴田夫妇质押了30.54%的股权，并不断循环套押。在2017年、2018两年间，股权质押始终在70%以上，超过行业平均的48.76%，到2018年最后一次质押时，该比例已高达99.53%，占据上市公司总股本的三成。
⑤虚报土地资产
2012年12月，《证券市场周刊》联合中能兴业发表了一份研报《康美谎言》。主要质疑康美在土地购买和项目建设上涉嫌造假，至少虚增18.47亿元资产，几乎是其2002年到2010年，这9年净利润的总和。
2. 中美集体诉讼机制的差异
2.1 康美事件的司法基础及判决结果
在康美事件中除了存在财务和经营风险外，由于投资人过为分散，无法对管理层进行有效的监督，康美药业造假案发生之时，我国还没有成熟的群体诉讼成功案例，因此群诉成本高、执行繁琐、中小投资者作为弱势群体维权难的情况引起高院及证监会高度重视。据中国证券监督管理委员会发布的新闻中，专家提及“只有将行政手段、民事赔偿和刑事处罚三者密切结合，加大欺诈发行的违规成本，才能有力震慑违法犯罪分子，从而维护广大投资者利益。”[1]
我国相关的证券司法基础包含《中华人民共和国民事诉讼法》第十五条及第五十二条；《证券法》第九十三条、新《证券法》第九十五条，《关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》《关于做好投资者保护机构参加证券纠纷特别代表人诉讼相关工作的通知》《关于证券违法行为人财产优先用于承担民事赔偿责任有关事项的规定》《关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》等。
在康美中国集体诉案中，因公司或中介机构不作为，出具财务造假报告及诈骗信息为投资者带来重大利益损失。原告采取了证券民事赔偿代表人诉讼。2021年11月，广州中院对该案作出判决，相关主体赔偿5.2万名投资者24.59亿元，独立董事承担5%-10%的连带责任 ，审计机构和审计师承担100%的连带责任。此里程碑事件标志着我国特别代表人诉讼制度成功落地实施。
2.2 从康美事件看中美集体诉讼对比
①律师参与的机制不同。在美国，集体诉讼现象较为常见，由律师主导上诉，通过向各参与者寄送邀请邮件等方式召集诉讼人参与。通过此举，完成了社会层面对证券违法事件的监督。在此制度下，不仅胜诉后的律师费由所有成员承担，败诉时也无需承担败诉的律师费用，原告可以在法庭的裁决下获得合理的律师费补偿。由此，也出现了这种制度消极的一面，即因集体上诉成本较低，容易引起滥诉，从而导致司法资源的浪费。而在中国，中国多是以投资机构主导，此时的诉讼代表律师也没有和原告直接达成法律服务关系，律师较难有充分的法律依据收取相关费用。
②诉讼目的不同。在美国，集体诉讼是执行公共法律的方法之一，集体提起诉讼的目的更多地在于让做错事的人或者团体，通过付出法律代价，而为社会福利做出贡献。例如，有些案件的罚款被用于慈善机构、工会费用使用。而在中国，集体诉讼更多在于个人权利的维护。
③陪审团制度不同。在美国，不仅仅是私人诉讼，集体诉讼中的陪审团与法官也有明确的分工，陪审团的责任是对案件事实本身的审理和认定，且为临时从社会中挑选而组建，不受任何人的干扰。这样的机制，会使得判决更加公正有序。法官的角色则是根据国家法律条例来进行裁决。在中国，陪审团和法官共同组成合议庭，并且享有同等的权利义务。这种方式相对比较严格，在审查过程中陪审团能够给出专业的法律建议供法官参考。
最后，中美集体诉讼制度中，庭审询问制度不同。在美国，法庭会采用交叉询问，首先由提供证据方对对方的证人进行“主询问”，然后再由对方进行可诱导性的“交叉询问”，希望通过这种方式揭示证人的偏见。而在中国，仅是刑事案件中会对证人采用交叉询问制度。
2020年的新《证券法》提出了中国特色的证券集体诉讼制度，规定投资者保护机构可以按照“默示加入，明示退出”原则，代表受害者作为诉讼代表人，加入证券民事赔偿诉讼。该项诉讼制度借鉴了域外的经验以及结合我国的国情实际，将在未来的证券民事赔偿多元化纠纷解决机制中发挥重要作用，形成中国特色的证券集团诉讼制度。康美案件的背后，显示出有效防范相关违法乱纪事件的路还很长。对于投资人的保护及司法实践层面，需要更强有力的支持去落地相关操作规则。
在未来的时间里，康美案件不会为单一性事件。而作为康美事件-业内案件的基准，相关司法部门、金融监管部门及投保机构需要提供协同合作、更具标准化的监管流程及更加大力度的惩治手段去有效增强对公司及审计机构的管理，从而进一步有效维护投资者利益。
3. 对中小股东保护及财务造假预防的建议
康美事件对关于中小股东保护和财务造假预防有启示作用，因此我们分别从公司、金融监管部门及第三方中介机构的角度提出了相关建议。
3.1 对企业提出的相关建议
3.1.1 加强公司治理制度改革
①防止股权过度集中
股权的过度集中为大股东获取上市公司的经营权、决策权及更多的公司信息提供了便利，容易引发各种代理问题，从而对股东和投资者的利益形成侵犯。因此，建议公司重视对企业股权结构的调整，可通过股份增发、员工持股、奖励股权等形式适当分散股权，使公司决策更民主并降低以权谋私事情发生的概率，更好的维护公司利益。
②提升关联交易行为的治理水平
关联交易是大股东利益侵占的主要方式之一，企业可通过在关联交易前审查关联方资格、把控招标采购的监督机制、确定及时有效的对关联交易进行披露等方式，增加关联交易的透明度。
③规范和落实会计师事务所的聘任流程
根据《现代公司法》的规定“公司聘用、解聘承办公司审计业务的会计师事务所,依照公司章程的规定,由股东会、股东大会或者董事会决定”。目前绝大多数公司对审计师的聘任,存在股东、董事会职责缺失及管理层介入过多等现象,影响到会计师的客观、独立与公正，为财务造假提供了便利。因此企业应严格规范和落实会计师事务所的聘任流程。
3.1.2 对现有独立董事制度进行改革
①提高独立董事的独立性
目前国内上市公司的独立董事大多为实控人或其他公司内部人士介绍的人选，并且独立董事的薪资报酬由公司支付（即大股东有决策权），这严重影响了独立董事的独立性。因此建议通过探索将独立董事的任免权赋予中小股东、独立的薪酬制度并优化促进独董履职的激励计划及明确独立董事的行权范围等方式提高独立董事的独立性。
②提高独立董事的监督能力
目前国内公司的独立董事大多为兼职，无法投入过多的精力去关注上市公司对外担保、投融资活动、关联交易、并购重组等容易出现问题的诸多事项。因此可以探索建立全职的独立董事制度，并丰富董事会成员的构成，增加其知识背景及能力的多样化，有利于其更好的行使监督职能。
3.2 对监管部门提出的相关建议
3.2.1 加强对挂牌公司财务造假的处罚力度
我国对上市公司监管政策不完善及惩罚力度轻是导致财务造假问题频繁发生的主要原因之一。财务造假的处罚力度与其获利相比略显欠缺，正如康美案件虚增营业收入约300亿元人民币，判罚相关主体仅赔偿投资人不足25亿元人民币。建议监管部门酌情没收企业造假的收益，并根据其涉案金额及带来的社会不利影响处以高额罚款；对于情节严重的，还应对相关负责人及涉案人员进行刑事处罚，以实现震慑的作用和效果。
3.2.2 减少信息不对称
①适当引入做空机制，并做好市场监督工作
相比于传统的审计尽调过程，做空机构调查取证的范围更广、方式和手段更为多样化，包括动员大量员工进行实地考察、访谈供应商/客户/行业专家、调研公司交易对手、利用无人机/卫星等高科技跟踪公司运营等，可大幅缓解公司与投资人之间信息不对称的问题。因此，建议监管部门适当放开做空市场，同时也促进做空机制成为加强来自市场监督的重要公司治理力量。
②充分发挥社会舆论与媒体的作用
社会舆论和媒体具有时效性及影响范围广的特点，若能充分发挥二者的作用，可以有效扩大实施监管的主体范围，并成为推动上市公司及时、准确、完整披露重要事件、财务数据等相关信息的重要力量，减少信息不对称问题并降低财务造假的可能性。
3.2.3 加强对会计及律师事务所等中介机构及利益相关方的监管和处罚力度
根据我国法律规定，只要相关第三方中介机构能严格的按照其行业规范展开有关工作，对亟待完善之处提出建议，同时根据其所见的“真实信息”做出报告，则即使发生了财务问题，有关法律部门不会对中介机构追责。这大幅降低了中介机构造假及失责的成本，推动了财务造假的频发。因此，建议监管部门加强对会计师、律师事务所等中介机构的监管。同时，多数失败审计案例都存在利益相关方,包括多方配合造假,提供虚假证据。因此，加大对相关第三方的惩罚，也可一定程度上减少财务造假的发生。
3.3 对中介机构提出的相关建议
3.3.1 完善会计师事务所的治理水平
建议会计师事务所对合伙人的晋升、考核和薪酬机制中将审计质量作为重要的考量因素，减少注册会计师与公司串通舞弊的发生。
3.3.2 优化会计师事务所费用支付，增加独立性
目前审计费用由企业支付，该利益冲突严重影响了审计师的独立性，建议探索独立的薪酬支付制度，例如由企业预存费用在监管机构，由监管机构进行相关费用支付。
3.3.3 厘清审计过错评判标准
康美对于会计师事务所的审判结果过于严苛，不利于会计师行业的健康发展，建议由行业专业组织主导成立审计责任鉴定委员会，合理判断会计师应承担的责任，有利于吸引人才，促进行业的健康发展。
参考文献
1.《现代公司法》，刘俊海著
2.康美药业年报 WIND
3.康美药业官网
附件1：康美简述及案件时间线
康美股份有限公司，简称为“康美”。由民营企业家马兴田先生创立，公司成立于1997年，位于广东省普宁市。2000年，“康美”开始股份化改组。是集药品、中药饮片、中药材和医疗器械等供销一体化的大型医药民营企业之一。
2018年12月28日，康美公告，该公司收到中国证监会《调查通知书》。
2019年1月2日，康美跌停开盘，开启连日下跌行情，截至2日10时，以6000万手卖单，封住跌停板。
2019年4月30日，康美公告，发布将近300亿的“会计差错”。同年5月1日，康美股东致歉信。
2019年5月17日，证监会通报康美财务报告造假，涉嫌虚假陈述等违法违规。证监会表示，“经初步调查，康美披露的2016至2018年财务报告存在重大虚假，涉嫌违反证券法相关规定。一是通过使用银行单据虚增存款，二是通过伪造业务凭证进行收入造假，三是部分资金转入关联方账户买卖公司股票”[2]。同年5月21日，康美股份有限公司改名为“ST康美”。
2019年8月16日，证监会对ST康美进行相关处罚并对公司负责人实施市场禁入。
[1] 《证监会办案人员深揭金亚科技财务造假细节》https://m.sohu.com/a/239356372_99913655/
[2] 证监会通报康美案件调查进展，2019年5月17日
附表1：康美净现比分析
附表2：康美存贷比分析
附表3：康美存货分析
附表4：康美周转率分析
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